فتح Digest محرر مجانًا
تختار رولا خالاف ، محررة FT ، قصصها المفضلة في هذه النشرة الإخبارية الأسبوعية.
الكاتب أستاذ للتمويل في كلية هارفارد للأعمال
إن الاضطرابات في سوق الخزانة الأمريكية التي تبلغ قيمتها 28 تريلاً بعد إعلان أوائل أبريل عن الارتفاع التعريفي من قبل إدارة ترامب أحيا ذكريات مقلقة عن الانهيار الناجم عن كوفيد في مارس 2020.
هذا بدوره أثار تساؤلات حول الدور المتناقص لخطوط الوسيط التقليديين في تسهيل التداولات ، والوجود المتزايد لصناديق التحوط كمشترين هامشي والوسطاء.
يتمثل أحد اقتراحات السياسة الآن في مناقشة نشطة في تخفيف بعض قواعد رأس المال على البنوك الأمريكية المفروضة بعد الأزمة المالية – على وجه الخصوص ، نسبة الرافعة المالية التكميلية. هذا ينص على مقدار ما يجب أن تحافظ عليه البنوك الرأسمالية كنسبة مئوية من أصولها. بصرف النظر عن قطع مستقيم في النسبة ، فإن إحدى الأفكار التي يتم طرحها هي إعفاء الخزانة من حساب SLR. في الواقع ، هذا يعني أن البنوك تحتاج إلى الحفاظ على مخازن رأسمالية أقل. يقال أن هذا قد يحفزهم على شراء المزيد من الخزانة.
هل ستصلح هذه التحركات سوق الخزانة؟ SLR هي أداة حادة ، تتطلب من البنوك الحفاظ على رأس المال ضد جميع الأصول ، بغض النظر عن مخاطرها. هذا له ثلاثة آثار منفصلة عبر أنشطة القطاع المصرفي في سوق الخزانة.
أولاً ، ضع في اعتبارك البنوك التجارية ، التي تحتفظ مباشرة بحوالي 1.7 تريليون دولار في سندات الخزانة ، وهو ما يمثل ما يقرب من 6 في المائة من سوق الخزانة و 7 في المائة من ميزانياتها العمومية. إن فكرة أن انخفاض متطلبات الرافعة المالية المنخفضة من شأنها أن تشجع المزيد من حيازات الخزانة من هذه البنوك التجارية أمر مشكوك فيه. انهيار بنك سيليكون فالي في عام 2023 بعد تعرضه لخسائر في حيازات كبيرة من الخزانة عندما ترتفع أسعار الفائدة المخاطر هنا. من شأن الإدارة الحكومية أن تثبط البنوك عن زيادة مقتنيات السندات طويلة الأجل التي تمولها الودائع الرخوة.
ثانياً ، يلعب الوسيطون ، والكثير منهم جزءًا من المجموعات المصرفية ، دورًا مهمًا في مزادات الخزانة وفي تداول السوق الثانوية. ولكن نظرًا لأن عمليات شراء وزارة الخزانة والمبيعات يمكن أن تُحصل في كثير من الأحيان في إطار العلاج التنظيمي الحالي ، فإن تأثير SLR على مقتنيات الخزانة الصريحة لـ SLR. حاليًا ، تقف صافي سندات الخزانة Long Treasures الخاصة بـ Long Trainings عند مستوى قياسي يبلغ 400 مليار دولار ، لكن هذا هو مجرد 1.5 في المائة من السوق.
ثالثًا ، والأهم من ذلك ، يوفر الوسيطون أيضًا تمويلًا للمشترين من غير المصرفيين ، وخاصة صناديق التحوط ، من خلال الإقراض المضماني مثل ما يسمى بإعادة البيع ، حيث يتم بيع الأصول وشرائها مرة أخرى.
يبلغ إجمالي الإقراض الإجمالي للتجار الرئيسيين ضد الخزانة الآن 3.2 تريليون دولار ، أي ما يقرب من ثمانية أضعاف من صافي حصان الخزانة. في حين أن التجار يستعرين أيضًا ضد الخزانة ضمانات في أحجام مماثلة ، فإن معظم هذه المواقف الاقتراض والإقراض لا يمكن تحديدها لأغراض تنظيمية بموجب القاعدة الحالية ، مما يجعلها مكلفة بشكل خاص بموجب إطار SLR.
لذلك ، سيكون لتخفيف قاعدة SLR ، خاصة عن طريق إعفاء من إعادة صياغة الخزانة من حساب النسبة ، التأثير الأكثر مباشرة على القيد الميزانية العمومية لأنشطة تمويل الخزانة للتجار ، ومن المحتمل تضخيم الحجم المرتفع بالفعل لمراهنات صناديق التحوط على ما يسمى بتجارة الخزانة النقدية.
بموجب مثل هذه الاستراتيجية ، تقوم صناديق التحوط بتمويل سندات الخزانة التي يتم شراؤها من خلال الاقتراض من التجار وبيع عقود العقود الآجلة في وقت واحد لتحوط من مخاطر سعر الفائدة من السندات ، مما يؤدي إلى تفاضل التسعير. من خلال القيام بذلك ، برز المتداولون الأساسيون كوسطاء رئيسيين لمخاطر أسعار الفائدة في سوق الخزانة. لكنهم يظلون يعتمدون بشكل كبير على مواليد الوسيط ، حيث يحدد توافر الميزانية العمومية وشروط التمويل في نهاية المطاف مقياس وربحية التجارة.
اعتبارًا من شهر أيار (مايو) ، وصل صافي صافي صناديق التحوط في مستقبل الخزانة إلى 1.1 ترين ، ارتفاعًا من 990 مليار دولار في 1 أبريل و 434 مليار دولار قبل بداية الأزمة Covid. في الوقت نفسه ، ارتفع تمويل الوكلاء ضد ضمانات الخزانة بأكثر من 100 مليار دولار في أبريل بعد إعلان التعريفة ، مع عدم وجود مؤشر على التراجع. إن التوسع الإضافي في تجارة صندوق التحوط لا يكاد يكون نتيجة مرغوبة. بالنظر إلى الرافعة المالية العالية المضمنة في هذه الصفقات ، فإن الاسترخاء السريع منها قد يؤدي إلى مبيعات الحرائق من الخزانة.
مجتمعة ، قد يكون لتخفيف قاعدة الرافعة المالية المصرفية وحدها تأثير متناقض: على الرغم من أنه يهدف إلى تعزيز دور البنوك والتجار في سوق الخزانة ، فإنه يمكن أن يعزز صناديق التحوط الاستدعاء ، مما قد يعزز بعض صانعي السياسة الهشاشة الذين يأملون في التخفيف.
