عندما أطلق الرئيس دونالد ترامب رئيس مكتب إحصاءات العمل في الولايات المتحدة هذا الشهر ، مدعيا أن إحصائيات الإدارة “تم التلاعب بها لأغراض سياسية” ، كانت الأسواق ترتدي الاشمئزاز.
رأى المعلقون أن الولايات المتحدة تأخذ خطوة كبيرة للخلف من وضعها كزعيم للاقتصادات المتقدمة. الدولار هبطت على الفور وقفزت أسعار الذهب.
هذا رد الفعل مهمًا لأن المستثمرين في جميع أنحاء العالم كانوا متوترين بالفعل بشأن امتلاك الكثير من استثمارات الدولار الأمريكي. هذه الأخبار تنشط فقط إدانة متزايدة من قبلهم للبحث عن أماكن أخرى لوضع أموالهم ، بما في ذلك الأسواق الناشئة.
على وجه الخصوص ، يسأل المستثمرون غير القائمون على الولايات المتحدة عما إذا كان الدولار قد عكس اتجاهه الطويل إلى الأعلى منذ عام 2011.
يقول آلان سيو ، الرئيس المشارك لديون شركة EM في مدير الأصول في تسعة وتسعين: “إذا نجحت الولايات المتحدة في إقناع بقية العالم بأنه لا يمكن الاعتماد عليه ، فلا ينبغي لنا أن نتفاجأ إذا اتخذ الناس خطواتهم الخاصة (لحماية محافظهم)”.
كانت إحدى هذه الخطوات هي تحويل رأس المال من الولايات المتحدة إلى الأسواق الناشئة.
قد يدفع ذلك إلى بعض القراء ، ويتساءل عن عدد المرات التي اقترحت هذه الورقة هذه الفكرة. كان لدينا علف من خلال أرشيف FT ، لكننا تخلى عن العد.
ومع ذلك ، فإن مديري المحافظ يهتمون بالتأكيد أكثر بالأسواق الناشئة. حدث تحول كبير في الشهر الماضي ، وفقًا للمسح المعتاد لبنك أوف أمريكا. ما الذي شجع هذا التحول في المشاعر؟
على الورق ، هناك أسباب معقولة لامتلاك ديون السوق الناشئة والأسهم. معظم دول EM لديها ارتفاع معدلات نمو الناتج المحلي الإجمالي ولديها عمومًا من السكان الأصغر سناً ، والتي يجب أن تضخ من الناحية النظرية المزيد من قوة الإنفاق في جيوب مواطنيها. تقدم أسهم EM تقييمات أرخص من بقية العالم ، وخاصة الولايات المتحدة ، ويمكن أن توفر ديون EM عائدًا إجماليًا أفضل مع مخاطر أقل مدة (حساسية أسعار الفائدة). يقلل الدولار الأضعف ، على الأقل ، من الضغط على تلك البنوك المركزية في البلدان النامية التي تحارب التضخم.
ومع ذلك ، فإن المستثمرين ذوي الخبرة سوف سمعوا كل هذا من قبل. منذ عام 2000 ، نمت العديد من هذه الديناميات الناشئة – مثل الهند وإندونيسيا وبولندا – إجمالي الناتج المحلي الحقيقي بشكل أسرع من الولايات المتحدة. لكن ربحية الشركات للسهم لم يتم ذلك باستمرار في العقد الماضي أو نحو ذلك ، بسبب نوبات عرضية من ضعف العملة المحلية والعديد من الأزمات المالية.
في الواقع ، كان هناك الكثير من العملة لمرة واحدة وأزمات مالية لتجاهلها. عانت قصص النجاح السابقة ، مثل الصين وكوريا الجنوبية ، في السنوات الأخيرة من عدم الاستقرار السياسي وأحيانًا سوء حوكمة الشركات ، لتذكير المستثمرين بأزمة العملات الآسيوية في أواخر التسعينيات. وفي الوقت نفسه ، فإن ما يقرب من نصف مؤشر الأسهم MSCI EM المعياري في الصين ومخاطر الجيوسياسة وتايوان.
في أحسن الأحوال ، كان قرار شراء هذه الأسواق متوازنة بدقة. ولكن لأول مرة منذ سنوات ، تبدو المقاييس محددة نحو الاتجاه نحو EM وبعيدًا عن DM.
لماذا هذه المرة؟ أحد الأسباب هو أن المستثمرين يشعرون بالقلق أن الاقتصادات الرائدة ، مثل الولايات المتحدة واليابان والمملكة المتحدة ، دخلت حقبة جديدة من الهيمنة المالية.
أدت أحمال الديون الثقيلة بين الدول المتقدمة إلى ارتفاع تكاليف التمويل باستمرار. وقد أدى ذلك إلى ضغوط سياسية على البنوك المركزية لخفض أسعار الفائدة لتعويضها فقط عندما يطالب مستثمرو السندات بمزيد من الإجراءات الحكومية بشأن خفض العجز المالي ورفع الضرائب.
يعد تحريك الرئيس ترامب الأخير للاحتياطي الفيدرالي حول خفض أسعار الفائدة مثالاً بارزاً. يمكن للهيمنة المالية تقويض سمعة البنوك المركزية للسيطرة على التضخم.
عندما يتم وضع احتياجات تمويل الميزانية للحكومة فوق هدف البنك المركزي المتمثل في الحفاظ على التضخم تحت السيطرة ، فإن تجار السندات قلقون أكثر بشأن ما إذا كانت الحكومات ستتصارع دون جدوى مع الميزانيات المشحونة سياسياً.
يقول إريك فاين ، رئيس ديون EM النشطة في مجموعة إدارة الاستثمار الأمريكية: “(ارتفاع) ديون أنظمة سياسية واجتماعية”. ويعتقد أن العديد من دول السوق الناشئة قد مررت بالفعل بآلام تعديل الاحتفاظ بالكثير من الديون.
صحيح أن العديد من الاقتصادات الناشئة اضطرت إلى مهاجمة مشاكل التضخم المستمرة مع ارتفاع أسعار الفائدة الحقيقية. في حين يواجه المقترضون في البرازيل عائد سندات طويل 9.5 في المائة ، وفقًا لتقديرات UBS ، فإن هذا في الولايات المتحدة بنسبة 2 في المائة.
أجبرت هذه العائدات المرتفعة هذه البلدان على السيطرة على الإنفاق المالي للحفاظ على إصدار السندات إلى الحد الأدنى. عبر العجز في الحساب الجاري EM تقلصت من 1.8 في المائة من الناتج المحلي الإجمالي إلى 0.6 في المائة منذ عام 2021 ، وفقًا لتسعين الأصول. في الولايات المتحدة ، اتسع الرقم نفسه إلى حوالي 4.6 في المائة ، وهو أكثر من عام 2008. وقد عززت الفجوات في التمويل الديون الأمريكية إلى إجمالي الناتج المحلي إلى 120 في المائة هذا العام ، مرتين في جميع أنحاء EM.
ربما يكون المستثمرون قد لاحظوا أخيرًا هذه التباينات بين هذه الاقتصادات. لقد تم بناء القطرات منذ ما يسمى يوم التحرير في ترامب وتقلب السوق الذي تلا ذلك. منذ ذلك الحين ، كان الدولار بمثابة مقياس من المشاعر تجاه الجدارة الائتمانية.
في حين أن مؤشر الدولار الأمريكي للتجارة قد بلغ ذروته بالفعل في يناير ، فإن أعلى نقطة تم قياسها من قبل بنك لبيانات المستوطنات الدولية منذ 30 عامًا ، تسارع نزوله بعد Thunderclap من إعلانات تعريفة أبريل. حتى إذا كان جزء من سقوط الدولار سيكون له علاقة بتوقعات التخفيضات في الأسعار من الاحتياطي الفيدرالي ، فإن متخصصين في EM لا يرون انخفاض الدولار على المدى القصير.
يقول جيليان إيدجورث ، مدير محفظة الديون في شركة Wellington Management: “دورة الدولار … عندما تتحول ، يميل هذا إلى أن يستمر وقتًا طويلاً”. “أعتقد أننا في المراحل المبكرة من منعطف المشاعر (لصالح EM).”
يوافق Gustavo Medeiros ، رئيس الأبحاث في Ashmore ، مدير الاستثمار EM ،. علاوة على ذلك ، يقول: “إن إضعاف الدولار يحرر رأس المال في بلدان السوق الناشئة” ، حيث تتيح العملة المحلية الأقوى البنوك المركزية المعنية النظر في تخفيضات أسعار الفائدة. وهذا بدوره يقلل من أي خدمة متزايدة من الديون التي تعمل بمثابة جر على النمو الاقتصادي.
لاحظ أن التدفقات إلى صناديق الديون (باستثناء صناديق التبادل المتداولة) كانت إيجابية في الأشهر الثلاثة حتى يوليو من هذا العام ، وهي أطول مجموعة من التدفقات على التوالي لأكثر من أربع سنوات ، وفقًا لبيانات من Morningstar. جذبت صناديق الديون المحلية الأكثر خطورة أيضًا المزيد من الأموال.
علاوة على ذلك ، تلقت صناديق الاستثمار المتداولة من ديون EM 36 مليار دولار حتى الآن ، كما يقول كريم تشيد ، رئيس استراتيجية الاستثمار في أوروبا والشرق الأوسط وأفريقيا لإيشاريس في BlackRock. “هذا في مستوى قياسي وأعلى مما كان عليه الحال في عام 2019 ، الرقم القياسي السابق للديون EM.”
قد يكون لنهضة الاهتمام أكبر تأثير على أسهم السوق الناشئة ، حيث تجنب المستثمرون العالميون ذلك لفترة طويلة.
“ما الذي يعمل في 2020s؟” يسأل مايكل هارتنيت كبير استراتيجي الاستثمار في بنك أوف أمريكا. “الاحتكارات ، واللكموبوليات والمقياس. لكن EM مشتعلة مع ملصق كونه صغيرًا (بينما) تفضيل الكفرات الكبيرة يبقي أوروبا (الخيار الأول).”
وهذا ما يفسر جزئيًا سبب تجنب المستثمرين العالميين هذه الأصول. في العقد الماضي ، احتفظوا بأقل من نصف نسبة مخزونات EM كما هو الحال في مؤشر MSCI في جميع أنحاء العالم (10.5 في المائة) ، وفقًا لبيانات من Goldman Sachs.
يقول Avo Ora ، رئيس أسهم EM في Pictet Asset Management: “توفر الأسواق الناشئة تقليديًا بعض التنويع الجيد للمحافظ ويعود هذا الجانب”.
أظهرت مؤشرات EM Equity نموًا كبيرًا هذا العام ، وخاصة أمريكا اللاتينية وأوروبا والشرق الأوسط وأفريقيا. قفزت أمريكا اللاتينية MSCI بنسبة 31 في المائة بحلول 12 أغسطس ، متقدماً على معيار MSCI EM الأوسع ، وقبل معظم الأسواق العالمية.
ولكن هل يمكن أن يدوم؟ لم يترجم نمو الناتج المحلي الإجمالي العالي في الاقتصادات النامية دائمًا إلى نمو في الأرباح أسرع يستحق التقييم المميز. وهذا ما يفسر سبب تداول EM للأسهم بخصم كبير للتقييم الثلث للأسواق العالمية ، عند استخدام نسب السعر إلى الأرباح.
ساعد تراجع الدولار في رسم صورة أكثر روعة. الأرباح للسهم الواحد النمو المقدر لـ 1،202 شركة في معايير MSCI EM التي تعتمد على الدولار تتجاوز الآن ذلك بالنسبة لمؤشر العالم. خلال العامين المقبلين ، من المتوقع أن يتضاعف معدل نمو ربحية السهم بأكثر من 13 في المائة سنويًا. هذا أسرع من معدل مؤشر العالم البالغ 9.6 في المائة.
قد يشير الربحين في الأسواق الناشئة إلى الفجوة في الربحية بين الشركات المدرجة في EM و DM. باستخدام بيانات MSCI ، لا يزال العائد على حقوق الملكية أقل بكثير في EM عند حوالي 13 في المائة مقارنة مع 17 في المائة التي شوهدت في الأسواق المتقدمة. الأسهم الأمريكية لديها عائد أعلى على حقوق الملكية.
يقول مانيك نارين ، رئيس استراتيجية الأسواق الناشئة في وسيط UBS. أسهم الشركات المتصلة في كوريا الجنوبية مع العلاقات العائلية (التكتلات المعروفة باسم تشابول) تلقى منذ فترة طويلة تقييمات أقل. ويضيف أن الهند لديها نفس هيكل السوق لأكثر من عقد ولم يتغير الكثير من حيث تصنيفات الشركة.
يمكن أن تتحسن ربحية الشركات في السنوات المقبلة. إن محاولة لإجبار حوكمة الشركات بشكل أفضل في بعض الأسواق ، بما في ذلك كوريا الجنوبية والصين ، يمكن أن تحدث فرقًا على الشركات البطيئة الصماء لمخاوف المساهمين. أي تخفيف نقدي في المستقبل في الأسواق ، مثل البرازيل وإندونيسيا ، يمكن أن يساعد أيضًا. ويضيف نارين في UBS: “المعدلات الحقيقية مرتفعة للغاية بالنسبة إلى المكان الذي ينبغي أن يكون فيه من حيث التضخم (الاتجاهات)”.
هناك مسألة أخرى يجب أن تتعامل معها إذا كانت الاستثمار في أسهم EM هي أن معظم الأموال ليس لها خيار سوى إمالة محافظها الإلكترونية نحو الأسواق الآسيوية الناشئة ، حيث أن المعيار له تركيز كبير في تلك المنطقة. اعتبارًا من 31 يوليو ، كان أكثر من 76 في المائة من معيار مؤشر MSCI في أربعة أسواق: الصين وتايوان والهند وكوريا الجنوبية. تمثل إحدى الشركات ، وهي تصنيع أشباه الموصلات في تايوان ، على مدار العاشر من المؤشر نفسه.
هذا يمثل مشكلة لمديري الصناديق الذين لديهم حدود ترجيح المحفظة. على سبيل المثال ، لا يمكن لصندوق UCITS الاحتفاظ بأكثر من 10 في المائة في أحد الأصول.
مديرو الأسهم EM يبذلون قصارى جهدهم للتعامل. يقول نعومي وايستل ، مدير محفظة EM في Carmignac ، مدير الأصول: “في الوقت الحالي ، فإننا نتعرض للوزن في آسيا والزنك”. إنها تعتقد أن أسواق أمريكا اللاتينية تقدم قيمة أفضل وأن الأسعار الحقيقية المرتفعة هناك ستنخفض. “شراء الفهرس (عبر رسوم ETF منخفضة الرسوم) يبحث إلى الوراء.”
مجرد امتلاك المؤشر عبر ETF يمكن أن يعني أن المستثمر ليس لديه خيار كبير سوى امتلاك صندوق آسيوي ، كما يعتقد الخصر. لدى المديرين النشطين مساحة أكبر للتأكيد على المناطق الأخرى.
أندرو نيس ، المدير المشارك لاستراتيجية الأسواق الناشئة العالمية في مدير الأصول فرانكلين تيمبلتون ، يحاول أيضًا عدم القلق بشأن أوزان السوق. يبحث فريقه عن الشركات التي لديها إمكانات نمو حيث تتداول العمل دون قيمتها الجوهرية ، بغض النظر عن إدراج الفهرس.
لكن إمكانية مكاسب العملة توفر دفعة. يقول نيس: “تبدو عملات EM رخيصة على أساس سعر صرف فعال حقيقي”. يقدر هذا النموذج عملة ضد الآخرين باستخدام فرق التضخم النسبي.
يتداول صندوق الاستثمار المدرج في لندن بخصم بنسبة 9 في المائة على صافي قيمة الأصول ، مما يوفر ركلة إضافية للأداء عندما يسمع الأصول الأساسية في السعر. منذ نهاية عام 2024 ، تجاوز سعر السهم صافي قيمة الأصول الصافية للصندوق الذي يقلل من الخصم من 14 في المائة. لديها أكبر ثقة عالمية للأسهم من حيث القيمة السوقية ، تليها تلك الموجودة في JPMorgan و Fidelity.
قد يكون هناك العديد من البدايات الخاطئة للأسواق الناشئة في العقد الماضي. ومع ذلك ، بالنظر إلى تهديد الهيمنة المالية في أكبر اقتصادات في العالم ، وتآكل الثقة في الدولار الأمريكي وفجوات التثاؤب بين الأسهم الأمريكية ونظرائهم الدوليين ، فهناك فرصة لائقة هذا العام.
ربما يختلف حقا هذه المرة.
