سوق السندات الحكومية اليابانية في ورطة

Ajay Rajadhyaksha هو الرئيس العالمي للبحوث في باركليز.

كان سوق السندات الحكومية اليابانية لديه بالفعل كابوس في فصل الربيع ، لكن مزادًا سيئًا للديون التي استمرت 20 عامًا في وقت سابق من هذا الأسبوع قد أرسل عائدات طويلة إلى أعلى مستوياتها على الإطلاق.

إليك مخطط طويل الأجل لعائد السندات الياباني لمدة 30 عامًا. كما ترون ، كان هناك ارتفاع شبه مكافئ في أسعار الفائدة طويلة الأجل ، مع عدم وجود نهاية في الأفق على ما يبدو.

تعطي السند الياباني الذي يبلغ 40 عامًا الآن حوالي 3.7 في المائة ، بزيادة نقطة مئوية كاملة منذ بداية أبريل. هذا يؤلم. إذا كانت مدة السندات ، على سبيل المثال ، 20 عامًا ، فقد المستثمرون ما يقرب من 20 في المائة في غضون بضعة أسابيع فقط. بدرجة عالية سند الحكومة. هذا النوع من الأشياء ليس من المفترض أن يحدث في الأسواق المتقدمة ؛ من المفترض أن تكون السندات آمن فئة الأصول.

تبدو الداخلية في سوق السندات الياباني أكثر قلقًا. 40 عامًا عبارة عن رابطة “معيارية”-وهي جزء من منحنى السندات. تجنب التفكير بدلاً من ذلك لـ JGB البالغة من العمر 35 عامًا ، الصدر الذي تم إصداره قبل 40 عامًا قبل بضع سنوات. إنه الآن ينتج عنه أكثر من 4.6 في المائة-ما يقرب من 1 في المائة أكثر من JGB “على المدى” لمدة 40 عامًا!

منحنى العائد الياباني مائل إلى الأعلى – في الواقع ، أشد منحنى العائد في العالم المتقدم. وهذا يعني أن روابط نضج أطول يجب أن يكون لها عوائد أعلى. ومع ذلك ، فإن JGB التي تبلغ 35 عامًا الآن تعطي أكثر من 100 نقطة أساس أكثر من 40 عامًا ، ببساطة لأنه أقل سائلًا و “خارج المدى”. هذا النوع من التسعير اللامع هو دليل صارخ للغاية على تبخر الطلب على الديون اليابانية على المدى الطويل.

المشاكل المالية اليابانية معروفة جيدًا ، بالطبع. كان للبلاد عبء ديون هائل لسنوات عديدة. تصنيف الائتمان الخاص به هو ثلاث درجات تحت الولايات المتحدة حتى بعد خفض التصنيف الأمريكي الأخير. وصف رئيس الوزراء شيجرو إيشيبا المركز المالي لليابان بأنه “أسوأ من اليونان” – والذي يُفترض أنه يشير إلى اليونان في أزمة الديون السيادية الأوروبية (اليونان في حالة جيدة الآن). لا شيء من هذا جديد.

لكن العديد من الأشياء قد تغيرت مؤخرًا.

الأول هو التضخم. ويبلغ CPI الرئيسي في اليابان الآن 3.6 في المائة ، وكان أعلى من 2 في المائة لأكثر من ثلاث سنوات. هذا يعني أن عائد السندات لمدة 30 عامًا عند 3.15 في المائة لا يزال أقل من التضخم ، أو سلبيًا من الناحية الحقيقية.

ثانياً ، توقفت شركات التأمين اليابانية تقريبًا عن شراء سندات طويلة الأجل للغاية ، لتلبية نسب الملاءة الاقتصادية الجديدة التي تم تقديمها مؤخرًا.

ثالثًا ، هناك اهتمامات مالية طويلة الأجل تتزايد. تضغط الولايات المتحدة على اليابان لإنفاق 3 في المائة من الناتج المحلي الإجمالي على الدفاع (من 1.6 في المائة الحالي). يدرس الائتلاف الحاكم ميزانية تكميلية ، في حين أن المعارضة تدفع لخفض ضريبة الاستهلاك. لا يبدو أن أحداً يتحدث عن انفاق أقل ورفع المزيد من الإيرادات الضريبية.

ربما يكون التغيير الأكثر أهمية هو من بنك اليابان. لا يزال البنك المركزي يمتلك 50 في المائة من سوق السندات الحكومية اليابانية. ولكن مع الانكماش الآن في المنظر الخلفي ، بدأت BOJ تشديدًا كميًا – مما يتيح له حيازات السندات الحالية أن تصل إلى السوق ببطء. وبما أن هذا المشتري الضخم أصبح بائعًا صافيًا ، فإن عائدات السندات اليابانية تتطبيع – ويعرف أيضًا باسم Rising.

لذا . . . ما الذي يكسر هذا الاتجاه الهبوطي؟

لسبب واحد ، يمكن لـ BOJ أن يرفع أسعار الفائدة بشكل أسرع. ولكن في اجتماعه الأخير ، فاجأ البنك المركزي الأسواق من خلال كونه أكثر من المتوقع ، والذات التالية في منتصف يونيو ، على بعد ثلاثة أسابيع. صانعي السياسات اليابانيين لا يعرضونه للحركات داخل الاجتماع. القيام بذلك قد يكون في الواقع أسواق الذعر.

يمكن أن تقلل وزارة المالية من إصدار سندات أطول ، وزيادة إصدار السندات الأقصر لتخفيف الضغط على معدلات أطول. لكن MOF فعل ذلك بالضبط في أبريل ، دون أي نجاح ، كما أنه يكره اتخاذ إجراء غير مجدولة. يجب أن تكون الفرصة التالية لـ MOF لضبط مزيج الإصدار عند تقديم الميزانية الإضافية ، ربما في الربع الثالث.

تملك الكيانات شبه الحكومية مثل اليابان بوست ونورينشوكين و GPIF معًا أكثر من تريليون دولار من السندات الأجنبية. يمكن للحكومة أن تحثهم على دعم سوق السندات الياباني. ولكن من المحتمل أن يتضمن ذلك بيع حيازات السندات الأجنبية – على الأرجح من الخزانة – لشراء JGBS. مع وجود مفاوضات تعريفة اليابان والولايات المتحدة ، هل تريد اليابان حقًا أن يُنظر إليها على أنها السبب في أن عائدات الخزانة تستمر في الارتفاع؟

وهو ما يقودنا إلى سبب اهتمام المستثمرين الأمريكيين حقًا بحركة JGB. المدة قابلة للتفويض عبر الاقتصادات المتقدمة. إذا رأى المستثمرون JGBS أو عائدات المذهب يرتفع بشكل حاد ، فإنهم يندفعون إلى بيع المدة في أسواق السندات المماثلة. ما يحدث في اليابان لا يبقى في اليابان.

ثم هناك خطر أن يبدأ المخصصون الكبار في تغيير طرقهم. يمكن لمدير المحفظة الذي يجلس في طوكيو أن يسأل نفسه “لعقود من الزمن ، حافظت BOJ على عائدات السندات ، الأمر الذي أجبرني على شراء سندات أجنبية. لكن الآن عائدات JGB هي أخيرًا في مستويات جذابة حيث أن BOJ تتراجع.

من الواضح أن أسواق السندات العالمية تهتم. تجاهلت سندات الخزانة الأمريكية من خفض التصنيف المزاجي ، ولكن منذ يوم الثلاثاء ارتفع عائد وزارة الخزانة الأمريكية التي استمرت 30 عامًا ما يقرب من 20 بت في الساعة-وهو أعلى مستوى منذ أزمة عام 2008-لأكثر من 5 في المائة بعد مزاد كئيب أمس. نتيجة لذلك ، عادت معدلات الرهن العقاري في الولايات المتحدة إلى 7 في المائة.

لم تكن هناك بيانات يمكن التحدث عنها ، وفاتورة الضرائب التي اجتاز المنزل للتو لم تحتوي على مفاجآت جديدة للسوق. يبدو أن المحرك الرئيسي لخطوة السندات الأمريكية هو ما يحدث على بعد 7000 ميل في طوكيو. في الواقع ، فإن النهاية الطويلة لكل سوق السندات الرئيسية تحصل على علب في انهيار مدة عريضة.

ستشير الثيران في اليابان إلى أن الأسابيع القليلة الماضية ليست تنصلًا من شركة Japan Inc – وهي على حق. لا أحد يهرب من الين ، ولا يزال نيكي على مدار العام بالدولار. يقتصر التأثير الاقتصادي على حقيقة أن معظم الديون اليابانية – الرهون العقارية ، ديون الشركات ، إلخ – تصدر في سندات أقصر.

لكن . . . أصبح صانعو السياسة اليابانيين الآن عرضة لخطر خطيرة لفقدان السيطرة على الطرف الطويل لمنحنى العائد الياباني ، وتغيب عن تدخل وشيك وقوي. وإذا حدث ذلك ، فهذا أخبار سيئة للجميع.