اختر منطقتك 
حالة الطقس 
افتح ملخص المحرر مجانًا
رولا خلف، محررة الفايننشال تايمز، تختار قصصها المفضلة في هذه النشرة الأسبوعية.
صباح الخير. كل شيء هادئ لبدء أسبوع التداول. مع اقتراب العطلات، أصبح وعاء فكرة Unhedged فارغًا. ساعدنا في تجديده: [email protected] و[email protected].
ما الذي سنطلبه من باول في مؤتمر صحفي يوم الأربعاء
وما لم تكن بيانات التضخم اليوم شديدة السخونة، فإن إجماع السوق على الهبوط الناعم وخفض أسعار الفائدة في عام 2024 يجب أن يظل كما هو. ولكن على الرغم من أن بعض المراقبين يعتقدون أن الجزء الصعب قد انتهى، فإن بنك الاحتياطي الفيدرالي لم يفعل ذلك. وأصبحت مهمتها أصعب الآن من نواحٍ عديدة. على حد تعبير الرئيس جاي باول، أصبحت المخاطر “أكثر توازنا”، وحديث الاحتياطي الفيدرالي عن “تدهور سوق العمل أصبح الآن احتمالا مخيفا مماثلا لتسارع التضخم من جديد”. فعندما كان التضخم في حالة من الجنون، كان تحطيم زر أسعار الفائدة الأعلى بأقصى قدر من القوة هو القرار الواضح. الآن، هناك حاجة إلى مزيد من البراعة لتأمين الهبوط الناعم.
إن الإشارات لها تأثير قوي على الأسواق، لذا فإن بنك الاحتياطي الفيدرالي يلتزم الصمت بشأن الكيفية التي قد تنخفض بها أسعار الفائدة، مع استثناء واحد. وكما ناقشنا في ذلك الوقت، قال محافظ بنك الاحتياطي الفيدرالي كريس والر في أواخر نوفمبر:
إذا رأينا استمرار انخفاض التضخم لعدة أشهر أخرى – لا أعرف كم من الوقت قد يستغرق ذلك، ثلاثة أشهر، أربعة أشهر، خمسة أشهر. . . يمكنك بعد ذلك البدء في خفض سعر الفائدة لمجرد انخفاض التضخم. . . ولا علاقة له بمحاولة إنقاذ الاقتصاد. وهو يتفق مع كل قاعدة سياسية. لا يوجد سبب للقول بأننا سنبقي هذا المستوى مرتفعًا حقًا.
وهذا النوع من تطبيع السياسات، أي خفض أسعار الفائدة الاسمية من أجل الإبقاء على أسعار الفائدة الحقيقية ثابتة مع انخفاض التضخم، أمر منطقي. ولكن هناك الكثير من الأسئلة حول كيفية تطبيق ذلك على أرض الواقع. هنا ثلاثة نحن نفكر.
-
مع انخفاض التضخم، ما هي المبادئ التي ستوجه عملية تطبيع السياسة؟ إن كابوس بنك الاحتياطي الفيدرالي يتلخص في الزيادات المتقطعة في أسعار الفائدة، والتي تذكرنا بما حدث في الثمانينيات. وهذا هو السبب الأكبر لانتظار تطبيع الأسعار. وفي الحالة الأكثر اعتدالا في منتصف التسعينيات، خفض البنك المركزي أسعار الفائدة بعد ارتفاع طفيف في البطالة، واضطر في النهاية إلى رفعها مرة أخرى عندما تعزز الاقتصاد. وفي مذكرة خلال عطلة نهاية الأسبوع، وصف سيث كاربنتر، من مورجان ستانلي، تلك الحلقة بأنها “قصة تحذيرية”. ولكن بالقدر نفسه من الممكن تأجيل التخفيضات لفترة أطول مما ينبغي، كما فعل بنك الاحتياطي الفيدرالي في عام 2007. فالبطالة غير خطية؛ بمجرد أن يرتفع بشكل لا لبس فيه، غالبًا ما يكون الأوان قد فات.
في تقرير حديث، يقدم سكاندا أمارناث وبريستون موي من شركة إمبلي أميركا ثلاثة مبادئ لتطبيع أسعار الفائدة: بمجرد بدء التخفيضات، يجب أن يتم تنفيذها في البداية، بحيث تتناسب مع التضخم وتعتمد على البيانات. ويقدم التحميل المبكر جرعة قوية من الظروف المالية الأكثر مرونة على الفور، ويبذل قصارى جهده لمواجهة خطر ارتفاع معدلات البطالة. إن التناسب (على سبيل المثال، انخفاض معدل التضخم بنسبة 1 في المائة = انخفاض أسعار الفائدة بنسبة 1 في المائة) يعطي بنك الاحتياطي الفيدرالي والأسواق توجيهات واضحة بشأن مدى سرعة المضي قدماً. وأخيرا، يسمح الاعتماد على البيانات للبنك المركزي بالاحتفاظ بخياراته، في حالة عودة التضخم إلى الارتفاع أو انخفاضه بشكل أسرع من المتوقع.
-
ما هو نوع التضخم الذي يهم؟ وقال مسؤولو بنك الاحتياطي الفيدرالي إنهم يريدون رؤية الاعتدال في كل فئة من فئات التضخم الثلاث: السلع، والإيجارات (الفئة الأكبر) والخدمات غير المتعلقة بالإسكان. وحقيقة انخفاض التضخم و/أو ارتفاع معدلات البطالة قد تغير ذلك. وتشكل أسعار الخدمات الأساسية غير الإسكان أقل من ربع إجمالي سلة التضخم، وكان بعضها، مثل التأمين على السيارات، ساخناً بشكل مستمر على نحو غير عادي. فهل يمنع التضخم في بعض فئات الخدمات بنك الاحتياطي الفيدرالي من خفض أسعار الفائدة حتى لو كانت البطالة في ارتفاع طفيف والتضخم الأساسي في انخفاض؟ وفي كلتا الحالتين، يقول كيفن جوردون، من شواب: “علينا أن يكون لدينا مزيد من الوضوح بشأن أنواع التضخم التي يرتاح لها بنك الاحتياطي الفيدرالي”.
-
هل هي حقًا QT كاملة البخار إلى الأبد؟ قال باول إن التشديد الكمي (تقليص الميزانية العمومية لبنك الاحتياطي الفيدرالي) هو شكل من أشكال تطبيع السياسة النقدية، مما يعني أن تخفيضات أسعار الفائدة وQT يمكن أن يسيرا معًا. هذة ليست دائما الحالة. في عام 2019، بينما كان بنك الاحتياطي الفيدرالي يخفض أسعار الفائدة، اضطر إلى استئناف شراء السندات بسبب الفوضى في سوق الريبو. جاء ذلك بعد أشهر فقط من قول باول إن شركة كيو تي كانت في وضع “الطيار الآلي”. ويعتقد بعض مراقبي أسواق المال أن بنك الاحتياطي الفيدرالي سوف يبطئ وتيرة كيو تي بشكل استباقي حتى يكسب لنفسه الوقت. يمكن أن يؤدي الخلل الخطير في السوق إلى القضاء على كيو تي.
وقد يحدث الركود أيضاً، أو ربما حتى التباطؤ الذي يهدد بالتحول إلى ركود. ويقول استراتيجيو أسعار الفائدة في دويتشه بنك في الولايات المتحدة إنه إذا كان البنك المركزي عازماً على “تيسير السياسة بشكل نشط، فإنه سينهي فترة كيو تي”. هذا الرأي مدفوع في المقام الأول بتحديات الاتصالات التي واجهها بنك الاحتياطي الفيدرالي في الفترة 2018-2019 حول احتمال عمل أداته في أغراض متضاربة – أي التيسير عن طريق خفض أسعار الفائدة مع تشديد السياسة النقدية من خلال جولة الإعادة في الميزانية العمومية. وفي كل الأحوال، نحن بحاجة إلى فهم أفضل لوظيفة رد الفعل QT لدى بنك الاحتياطي الفيدرالي.
سنترقب بينما يتحدث باول يوم الأربعاء. (إيثان وو)
هل نحن في ركود الأرباح؟
منذ فترة قصيرة، نشرت بلومبرج مقالة قصيرة ظلت عالقة في ذهني منذ ذلك الحين. تحتوي المقالة التي تحمل عنوان “بدون الأسهم الخمسة الأولى، فإن مؤشر S&P 500 غارق في ركود الأرباح”، احتوت على هذا المقطع:
بدون الأسماء الخمسة الكبرى، انخفضت ربحية السهم ربع السنوية لمؤشر S&P 500 بنسبة 1.5٪ في الربع الثالث من العام الماضي، وفقًا لـ Bloomberg Intelligence – حتى مع نتائج أفضل من المتوقع. قارن ذلك بمعدل النمو الإجمالي للمؤشر البالغ 4%.
لقد فوجئت قليلاً بهذا، نظراً لمدى قوة الاقتصاد حتى نهاية الربع الثالث. وقد جعلني أفكر في مدى اهتمامنا إذا كنا في حالة ركود في الأرباح. المغزى من مقال بلومبرج، كما فهمته، هو أنه خارج الشركات الخمس الكبرى من حيث القيمة السوقية (أبل، ومايكروسوفت، وأمازون، وألفابت، ونفيديا)، فإن أرباح مؤشر ستاندرد آند بورز 500 آخذة في الانخفاض، وهذا يجب أن يجعلنا نتساءل عن استدامة الشركات. التجمع الحالي. ولكن له أيضًا آثارًا على الاقتصاد: فمن المرجح أنه يعكس شيئًا ما حول قدرة الشركات على رفع الأسعار، ودفع أجور العمال، والاستثمار في مشاريع جديدة وما إلى ذلك.
لقد قمت بقياس نفسي قليلاً، ولكن بشكل مختلف عن بلومبرج من ناحيتين. أولاً، استخدمت التغييرات التسلسلية بدلاً من التغييرات السنوية في الأرباح. كنت أرغب في مطابقة الطريقة التي نتحدث بها عن حالات الركود الاقتصادي، والتي يتمثل التعريف الضيق الشائع لها في ربعين من الانخفاضات المتتابعة في الناتج. ويشكل التغيير المتسلسل أيضاً مقياساً أكثر إلحاحاً للزخم الاقتصادي (رغم أنه يخلق خطر التشوه الموسمي). واستخدمت أيضًا صافي الدخل، أو بشكل أكثر دقة صافي الدخل المعدل لعناصر غير عادية، بدلاً من صافي ربح السهم (أرقامي تأتي من S&P Capital IQ). أردت أن أتجاوز تأثيرات عمليات إعادة شراء الأسهم على أرباح السهم، حتى أتمكن من رؤية التغيرات في الربحية الأساسية للشركات دون تأثير التغييرات في هياكل رأس المال.
وبالنظر إلى التغيرات المتتابعة في صافي الدخل، فإننا لسنا في حالة ركود في الأرباح، ولكننا قريبون منها. وفي حين انخفضت الأرباح بنسبة 4 في المائة في الربع الثالث، إلا أنها ارتفعت بنسبة 1 في المائة في الربع الثاني. بعد بلومبرج، ماذا عن استبعاد أكبر خمس شركات؟ ويبدو أن هذا يضعنا في حالة من الركود، مع انخفاض نمو الأرباح بنسبة 8 في المائة في الربع الثالث و1 في المائة في الربع الثاني. لكن اتضح أن هذا مجرد تشويه: ففي الربع الثالث، أعلنت ثامن أكبر شركة في المؤشر، بيركشاير هاثاواي، عن خسارة صافية كبيرة بسبب التغيرات في قيمة محفظتها الاستثمارية (تحب بيركشاير وضع هذه التغييرات جانبًا). عند الحديث عن ربحيتها). خذ بيركشاير والشركات الخمس الكبرى، ستجد أن أرباح ستاندرد آند بورز نمت بنسبة كبيرة بلغت 6 في المائة في الربع الثالث؛ اضبط الرسوم غير النقدية الكبيرة في Walmart، وسيكون النمو أفضل بنقطة أو اثنتين.
إن البيانات تافهة، وليس هناك إجابة قاطعة على السؤال “هل ترتفع ربحية الشركات الأمريكية أم تنخفض؟”. ولعل أقرب شيء هو الحسابات الوطنية التي جمعها مكتب التحليل الاقتصادي؛ وتُظهر هذه أيضًا نموًا تسلسليًا متواضعًا ولكن إيجابيًا في الأرباح بعد خصم الضرائب في الأرباع القليلة الماضية.
ومع ذلك، هناك طريقة أخرى لمعرفة أننا لسنا في حالة ركود في الأرباح: حيث انخفضت أرباح 68 شركة فقط في مؤشر ستاندرد آند بورز بشكل متتابع في الربعين الماضيين. تحتوي قائمة الشركات التي تعاني من “ركود الأرباح” على شركات من 10 من القطاعات الرئيسية الأحد عشر (خدمات الاتصالات هي الاستثناء)، ولكن لم يكن هناك نمط واضح أو خطير للاقتصاد الكلي في القائمة، بخلاف بعض الاتجاهات القطاعية ( على سبيل المثال، تعاني شركات النقل؛ وتتعرض البنوك الإقليمية الحساسة للمسؤولية لضغوط هامشية).
الأرباح، مثل الاقتصاد، تتباطأ. ولكننا، كيفما قسمت الأمر، لسنا في حالة ركود في الأرباح.
قراءة واحدة جيدة
أحد أفضل لاعبي FT يأخذ قوسه.
