ما الذي يجعل الفقاعة فقاعة

صباح الخير. منذ أن جلسنا لكتابة هذه الرسالة حتى الوقت الذي كنا فيه في منتصف الطريق، تم إعلان الأحكام العرفية ثم تم إلغاؤها في كوريا الجنوبية. وانخفض الوون الكوري في البداية، لكنه استعاد معظم خسائره على الفور. هل هناك حالة أخرى من السياسة التي لا تهم الأسواق كثيرًا؟ أم أن المستثمرين في كوريا الجنوبية مستعدون بشكل خاص للاضطرابات؟ راسلنا عبر البريد الإلكتروني: [email protected] و[email protected].

الفقاعة الأمريكية الجزء الثاني

كتبت بالأمس أن الأسهم الأمريكية كانت في فقاعة، ولكن من المرجح أن تتوسع الفقاعة أكثر من أن تنفجر في المستقبل المنظور. اليوم، سأزعم أن هذه فقاعة أمريكية على وجه التحديد، وليست فقاعة في أسهم التكنولوجيا التي تصادف أنها أمريكية. ومن ثم سأزعم أن القول بأن “إنها فقاعة ليست على وشك الانفجار” هو في الواقع قول شيء ما، وليس مجرد إصدار ضجيج صحفي ليس له أي آثار قابلة للتنفيذ.

في يوم الثلاثاء، أشرنا إلى وجود فجوة تقييمية كبيرة تاريخيًا بين الأسهم الأمريكية والأوروبية، حتى عند استبعاد أسهم شركات التكنولوجيا الكبرى السبعة (أنا أستخدم أوروبا كبديل بسيط لـ “الأسهم العالمية الرخيصة” هنا؛ الحجة يجب أن تكون قابلة للتحويل). ولكن لا يزال من الممكن أن تكون فجوة القيمة بين مؤشر S&P بدون Mag 7 ومؤشر S&P Europe 350 بسبب اختلاف أوزان القطاعات. مؤشر ستاندرد آند بورز 493، على سبيل المثال، يمثل 17 في المائة من التكنولوجيا من حيث القيمة السوقية؛ أوروبا 350 هي 7.5 في المائة فقط من التكنولوجيا. ويجب أن يكون هذا جزءًا من تفسير فجوة القيمة. وبطبيعة الحال، إذا كان لدى أوروبا المزيد من شركات التكنولوجيا الكبيرة النامية، فإن أسواق الأوراق المالية لديها ستكون ذات قيمة أكبر. لكن هذا ليس كل التفسير. فيما يلي نسب السعر إلى الربحية لمختلف القطاعات الصناعية للمؤشرات الأمريكية والأوروبية. لقد تعاملت مع Mag 7 كقطاع منفصل لجعل المقارنات أكثر وضوحًا:

بمجرد إخراج Mag 7، يتم تداول التكنولوجيا الأوروبية بنفس تقييم التكنولوجيا الأمريكية تقريبًا. ولكن في أماكن أخرى من المؤشر، وخاصة حيث أوروبا ذات وزن كبير، فإن التقييمات الأمريكية أعلى بكثير. هناك فجوات كبيرة في السلع الاستهلاكية، والطاقة، والمالية، والصناعات، والمواد والمرافق العامة (سأتجاهل تلك المضاعفات العقارية المرتفعة في الولايات المتحدة، والتي تبدو وكأنها نتيجة لانخفاض الأرباح). هناك ما هو أكثر من التكنولوجيا في فجوة التقييم.

الشيء الأكثر أهمية هو النمو في الغالب. أقل من المتوقع لنمو الأرباح السنوية للسهم الواحد حسب القطاع على مدى العامين المقبلين (لاحظ أن معدلات النمو هذه، المستمدة من تقديرات المحللين “من القاعدة إلى القمة” للشركات الفردية، يكاد يكون من المؤكد أنها مضخمة بعض الشيء، حيث أن محللي الشركة لديهم حافز للحفاظ على أرباحهم تقديرات العام المقبل عالية):

وفي جميع القطاعات تقريباً التي تعاني من فجوات كبيرة في التقييم، هناك فجوة لا تقل عن بضع نقاط مئوية في النمو المتوقع على المدى القريب. وفي بعض الأحيان تكون الفجوة أكبر بكثير؛ ومن غير المتوقع أن تنمو أرباح المرافق والمؤسسات المالية الأوروبية على الإطلاق في السنوات القليلة المقبلة.

والسؤال، كما ناقشنا بالأمس، هو ما إذا كانت فجوة النمو هذه، التي ربما تتراوح بين 2 إلى 3 نقاط مئوية في الإجمال، تبرر خصماً تاريخياً في التقييم بنسبة 40 في المائة (بالنسبة للأسواق خارج أوروبا، ستكون فجوات النمو والتقييم مختلفة بعض الشيء). إذا حققت الولايات المتحدة بالفعل 2-3 نقاط مئوية من النمو مقارنة بأوروبا للأبدومن المرجح أن يكون هناك ما يبرر قسط التأمين بنسبة 40 في المائة. ولكن الولايات المتحدة قد لا تتمكن من تحقيق ذلك في عامي 2025 و2026 ــ أي أن تقديرات المحللين قد تكون مرتفعة للغاية ــ ويبدو من المرجح أن تتقارب معدلات النمو العالمية بمرور الوقت.

لكن مجرد القول بأن فجوة التقييم كبيرة للغاية من الناحية النسبية لا يؤدي إلى خلق فقاعة. وتتميز الفقاعات أيضًا بتقييمات مطلقة عالية، ويجب أن تكون مصحوبة بمشاعر قوية جدًا.

تم تحديد مربع التقييم المطلق. إن نسب الأسعار إلى الأرباح المعدلة دورياً التي وضعها روبرت شيلر، سواء المعدلة وفقاً لأسعار الفائدة أو غير المعدلة، تقع عند الحد الأعلى لنطاقاتها التاريخية (وإن لم تكن على نفس القدر من التطرف الذي كانت عليه في عام 2000). علاوة مخاطر الأسهم في مؤشر ستاندرد آند بورز 500، كما حسبتها خبيرة التقييم أسواث داموداران من جامعة نيويورك، تبلغ 3.85 في المائة. عندما أجريت مقابلة مع داموداران في وقت سابق من هذا العام، قال: “المنطقة الحمراء بالنسبة لي، عادة عندما أبدأ في القلق، هي عندما يصل (نظام تخطيط موارد المؤسسات) إلى 4 في المائة ويبدأ في الانخفاض إلى ما دون ذلك”.

وفيما يتعلق بالمشاعر، قد يكون أمامنا طريق طويل لنقطعه، ولكن ليس كثيرًا. انتقل مؤشر معنويات ليفكوفيتش التابع لسيتي جروب إلى منطقة النشوة، لكنه كان في الواقع أعلى لفترة وجيزة في عام 2021. يظهر استطلاع مديري الأصول الذي أجراه بنك أوف أمريكا أنه بعد فوز دونالد ترامب في الانتخابات، انتقلت نسبة المديرين الذين كانوا يعانون من زيادة الوزن في الأسهم الأمريكية إلى أعلى مستوى منذ 11 عامًا. وتراجعت نسبة المشاركين في استطلاع المستثمرين الذي أجرته شركة أبسولوت ستراتيجي ريسيرش والذين يتوقعون أن تتفوق الأسهم الأمريكية على بقية العالم بنسبة 11 في المائة، إلى 63 في المائة، بعد الانتخابات. وهذا هو أعلى مستوى في تاريخ المسح الممتد لعقد من الزمن. يظهر استطلاع AAII لمستثمري التجزئة أن المعنويات تتحسن بشكل مطرد خلال العامين الماضيين، وتجلس الآن عند قمة نطاقها الدوري.

لقد قمت بنشر رابط لرسالة الأمس على موقع Bluesky (وهذا ما يسمى “النزيف”، كما قيل لي). وبخني صديقي جورج ماجنوس، الذي يعرف شيئًا أو اثنين عن الأسواق، قائلاً:

(أفضل) وقت لاستدعاء الفقاعة هو عندما تكون على وشك الانفجار. وإلا فأنت مجرد كاساندرا بدون محامل. من المؤكد أن الناس يبالغون في امتلاك الولايات المتحدة ويبالغون في استثمارها، ويرجع ذلك جزئياً إلى الافتقار إلى البدائل. ويرجع ذلك جزئيا إلى أن الإنتاجية والأرباح في الولايات المتحدة في حالة ازدهار.

إنه انتقاد عادل. إن القول بأن هناك فقاعة ليست على وشك الانفجار يشبه عدم قول أي شيء على الإطلاق. لكي تعني شيئًا ما، يجب أن تقترح الحجة إجراءً ما. حسنا، هنا هو الاقتراح. ولا يستطيع أغلب المستثمرين، وخاصة المستثمرين المحترفين، أن يقللوا من وزن الولايات المتحدة بشكل كبير في الوقت الحالي، وخاصة مع استعداد الإدارة الجديدة لتحويل كل السياسات الممكنة إلى النمو في الأمد القريب. عادلة بما فيه الكفاية. هناك أسباب وجيهة تجعلنا نعتقد أن الفقاعة الأميركية سوف تتضخم لأشهر أو سنوات مقبلة. لكن المفاجآت تحدث. أود أن أزعم أنه ينبغي للمستثمرين أن يمتلكوا ممتلكات نقدية عالية في الوقت الحالي، وربما ضعف مستوياتهم المعتادة.

هذه ليست ملاكمة الظل الصحفية. وفي حساباتي المحمية من الضرائب (حسابي التقاعدي وحساب التوفير التعليمي الخاص بي)، قمت بالتحويل بشكل كبير إلى النقد، بحيث أن 15 في المائة من ثروتي السائلة هي نقدًا، بالإضافة إلى 17 في المائة أخرى ثابتة قصيرة الأجل. دخل. هذا كثير بالنسبة لشخص يبلغ من العمر 53 عامًا ويحتاج إلى عوائد عالية للتقاعد. ولا تساعد العائدات الحقيقية على النقد بنسبة 2 في المائة أو نحو ذلك إلا قليلاً. وهذا، بالإضافة إلى 15 في المائة أخرى في الأسهم الدولية، يتركني مع الكثير من التعرض لسوق الأوراق المالية الأمريكية التي أعتقد أنها مبالغ فيها بشكل خطير من منظور طويل الأجل (على الرغم من أن جزءا كبيرا من تعرضي في الولايات المتحدة هو في أسهم الشركات الصغيرة والمتوسطة الأرخص ثمناً). القبعات المتوسطة). أنا خائف من هذا الأمر، وإذا ارتفعت الأسعار في الولايات المتحدة مرة أخرى، بنسبة 15 في المائة على سبيل المثال، فسوف أبيع بقية أسهمي الأمريكية المحمية من الضرائب. هذه ليست نصيحة استثمارية – ولا أستطيع التأكيد على ذلك بما فيه الكفاية. ولكن ردًا على نقطة جورج العادلة جدًا، أردت أن أوضح أنني أقدم حجة موضوعية وأعيش وفقًا لها.